Nobody likes a monkey on his back 

Никто не любит обезьян на своей спине 

/Американская поговорка/ 

А избавиться от «обезьян» вам поможет неттинг. Неттинг (от анл. netting) представляет собой процесс взаимной компенсации (другие встречающиеся термины – взаимное погашение, взаимозачет) требований и обязательств сторон по сделке друг к другу. То есть делает так, чтобы на вашей спине не лежал груз непосильных обязательств.

Неттинг является составной частью процесса клиринга, при которой денежные требования клиента зачитываются против его денежных обязательств. По результатам неттинга для каждого клиента определяется чистое сальдо, которое обозначается словом «позиция». Позиция представляет собой остаток на величину денежных требований, если они превышали денежные обязательства и наоборот, остаток на величину денежных обязательств, если они превышали денежные требования. Грубо говоря, «позиция» означает наличие для вас двух вариантов - или «должны вы» или «должны вам».

А вот какое определение неттингу дает Комитет по платежным и расчетным системам Банка международных расчетов  (глоссарий терминов, используемых в платежных и расчетных системах, декабрь 2001 года): «Неттинг - согласованный зачет позиций или обязательств торговыми партнерами или участниками, включая неттинг по торговым обязательствам, например, через центрального контрагента, а также соглашения о расчетах по ценным бумагам или инструкциям по переводу денежных средств на нетто-основе». При этом данное определение сопровождается следующим комментарием: «Неттинг сокращает большое число индивидуальных позиций или обязательств до меньшего числа обязательств или позиций. Неттинг может принимать ряд форм, которые имеют различные степени правового воздействия в случае дефолта одной из сторон» (там же).

С экономической точки зрения,  неттинг является наиболее важной услугой, которую центральные контрагенты предоставляют своим участникам. Благодаря неттингу рынки становятся менее рискованными и работают более эффективно. Сокращается количество необходимых транзакций, а, следовательно, и затраты на их проведение.  Неттинг позволяет накапливать ликвидность, а также снижать необходимую маржу по сделкам с деривативами и затраты на клиринг по сделкам с ценными бумагами.

Неттинг могут проводить не только центральные контрагенты и не только на биржах. Любая организация, торгующая с другой организацией, в состоянии провести взаимозачет встречных обязательств и свести их к некоторой сумме, которую одна компания должна заплатить другой. Такой двусторонний неттинг часто встречается на внебиржевых рынках. В случае же биржевого рынка, выступая в роли контрагента по огромному количеству операций, центральный контрагент, как правило, проводит многосторонний неттинг. Для того чтобы лучше понять, насколько выгоден многосторонний неттинг, рассмотрим, в качестве примера, следующий рисунок. В левой части рисунка условно изображен рынок с 10 участниками. При двустороннем взаимодействии на таком рынке возникают 90 связей между контрагентами. Если же в центре поставить центрального контрагента (см. правую часть рисунка, где центральный контрагент обозначен кружком с буками CCP – Central Counterparty), то количество связей сокращается всего до 10, каждая из которых соединяет центрального контрагента и одного из участников клиринга. Это, конечно же, упрощенное объяснение, сделанное для большей наглядности. На практике же количество участников на том или ином биржевом (а также и внебиржевом) рынке может составлять десятки и сотни тысяч. А теперь, представьте, сколько связей при двустороннем неттинге возникает при тысяче или миллионе участников, когда добавление в процесс каждого нового участника, приводит к экспоненциальному увеличению количества связей. Очевидно, что, чем больше количество участников на рынке, тем ощутимее становится преимущество многостороннего неттинга с участием центрального контрагента.

Многосторонний неттинг позволяет центральному контрагенту провести взаимозачет сумм, которые он должен и которые ему должны, в результате чего формируется остаточное сальдо – небольшая сумма, подлежащая уплате или получению центральным контрагентом и каждым из его участников. Неттинг снижает суммарные риски центрального контрагента и его участников. Он также значительно сокращает затраты на закрытие сделки и проведение расчетов по ней, уменьшает нагрузку на подразделения участников клиринга, выполняющие операции по оформлению, учету и регистрации сделок, расчетам с клиентами, и, в целом, снижает риски неисполнения обязательств.

Как мы уже отметили, чем больше количество участников центрального контрагента, тем заметнее положительный эффект неттинга, который позволяет либо снизить риск неисполнения обязательств в случае с клиринговой палатой, занимающейся ценными бумагами, либо сократить количество открытых позиций применительно к центральному контрагенту по сделкам с деривативами. При этом неттинг позволяет значительно сократить объем необходимых финансовых операций. Так, например, по данным американской Депозитарной трастовой и клиринговой корпорации (Depository Trust and Clearing Corporation – DTCC),  Национальная клиринговая корпорация по ценным бумагам (National Securities Clearing Corporation – NSCC, являющаяся подразделением DTCC) в 2008 году благодаря неттингу сократила объем необходимых финансовых расчетов с 315,1 до 2,9 млрд. долларов, при этом, коэффициент неттинга составил 99%; в 2009 году применение неттинга снизило объем финансовых расчетов с 209,7 до 5 млрд. долларов с коэффициентом неттинга 98%.

Поскольку неттинг значительно снижает риски, клиринговые палаты по деривативам получают возможность взимать значительно меньшее залоговое обеспечение со своих участников в форме маржи, тем самым снижая их затраты и повышая ликвидность биржи, где они торгуют. Эти преимущества являются основными в экономике клиринговых операций. При прочих равных условиях, крупная клиринговая палата с большим количеством участников будет более конкурентоспособна, чем палата, проводящая клиринг всего по нескольким участникам.

Если бы участники рынка могли выбирать, через какого центрального контрагента работать, то их выбор остановился бы на том центральном контрагенте, у которого было бы наибольшее количество незакрытых сделок на большую сумму, в отношении которых можно провести взаимозачет коротких и длинных позиций. Общее количество незакрытых сделок, зарегистрированных центральным контрагентом, называется суммой открытых позиций. В противоположность открытой позиции, в случае, когда размер требований участника равен размеру его обязательств, его позиция считается закрытой. Закрытая позиция, фактически, означает, что ни сам участник никому ничего не должен, ни ему никто ничего не должен.

В последние годы сумма открытых позиций считалась самым надежным и точным показателем. Рынки и их центральные контрагенты были, по сути дела некоммерческими партнерствами, и, в большинстве случаях, работали в пределах границ своих стран. До недавнего времени сумма открытых позиций играла роль статистического показателя для инвесторов, по которому можно было судить о ликвидности определенной торговой площадки в целом или того или иного контракта в частности.

Сегодня же сумма открытых позиций стала одним из самых важных показателей в клиринговом бизнесе. Эта сумма в отчетности центрального контрагента показывает потенциальный размер взаимозачетов, которые в состоянии провести данный контрагент, а от этого, в свою очередь, зависит размер маржи, которую центральный контрагент потребует от участников клиринга. При больших размерах взаимозачетов, размер маржи становится меньшим.

С конца 1990-х годов сумма открытых позиций стала играть важную роль для стратегии развития любой биржи, поскольку из некоммерческих партнерств они превратились в акционерные общества, а глобализация подстегнула конкуренцию между биржами и другими торговыми площадками за привлечение денег инвесторов. В особенности на биржах деривативов росло осознание того, что сумма открытых позиций у центрального контрагента может сыграть решающую роль для экономического процветания биржи и ее акционеров.

Сумма открытых позиций, которая аккумулируется в клиринговой палате, занимающейся деривативами, как правило, намного выше, чем у центральных контрагентов, занимающихся клирингом по сделкам с ценными бумагами, поскольку, в целом, у клиринговых палат по деривативам позиции дольше остаются открытыми. При работе с фьючерсами сумма открытых позиций существующего центрального контрагента может повысить его привлекательность в глазах биржи, для которой он выполняет клиринговые операции, и помешать созданию новых торговых площадок для того же базового актива.

Рассмотрим условный пример с биржей, клиринг для которой проводит давно существующий центральный контрагент с большой суммой открытых позиций. Биржа получает значительное конкурентное преимущество от суммы открытых позиций центрального контрагента ровно до тех пор, пока он не дает доступ к своим услугам компаниям, торгующим на других площадках. Как правило, это достигается путем создания так называемой «вертикально интегрированной структуры», в рамках которой биржа объединяется с центральным контрагентом и клиринг проводится только по тем сделкам, которые были заключены на этой бирже.

Если новая биржа попробует соперничать с вышеописанной биржей, даже предложив клиентам аналогичные условия работы, ей будет крайне сложно конкурировать с уже существующей, поскольку у нее не будет возможности проводить взаимозачет сделок, используя сумму открытых позиций своего центрального контрагента. А только что созданному центральному контрагенту придется набирать маржу с нуля. Он, в отличие от уже существующего центрального контрагента, не сможет предложить ни качественный неттинг сделок, ни более низкие требования по залоговому обеспечению, и поэтому его услуги будут более дорогими для клиентов.

Такое положение дел, очевидно, представляет опасность для свободной конкуренции. Работающие на бирже трейдеры предпочитают пользоваться услугами уже существующих центральных контрагентов, так как это дает им преимущества в виде более низкой маржи, что, в свою очередь, становится возможным благодаря большему объему операций центрального контрагента. Но, при этом, они подвергают себя риску попасть в зависимость от такого монопольного поставщика биржевых и клиринговых услуг, который может злоупотребить своим доминирующим положением на рынке, установив слишком высокие ставки за свои услуги.

Этот, на первый взгляд, надуманный вопрос, тем не менее повлек за собой жаркие споры, главным образом, среди бирж, центральных контрагентов и их регуляторов. Предметом спора стало выяснение «кто здесь главный», то есть того, кому принадлежит сумма открытых позиций центрального контрагента, кто ее контролирует и, кто, в конце концов, имеет право извлекать из нее экономическую выгоду. Представители бирж, например, утверждали, что это - биржа, где заключаются сделки. Представители центральных контрагентов, в свою очередь, утверждали, что это - центральный контрагент, где аккумулируется сумма открытых позиций, за которую он несет ответственность. Рассматривалась, также точка зрения, что условия собственности и контроля определяются на договорной основе между центральным контрагентом и его членами. Однако эти споры не добавили к данному вопросу правовой определенности.

Логичным представляется также, что сделки, по которым проводит клиринг центральный контрагент, принадлежат участникам сделки. В этом случае биржа или торговая площадка, где была заключена сделка, не имеет на нее никаких прав собственности. Тем не менее, за последние годы, имеются случаи, когда фьючерсные биржи продемонстрировали, что, если им потребуется, они могут самостоятельно, не советуясь ни с кем, перевести сумму открытых позиций от одного центрального контрагента к другому.

В 2003-2004 годах Чикагская торговая палата (CBOT) решила перевести клиринг по своим сделкам и сумму открытых позиций из Клиринговой корпорации товарной биржи (BOTCC), которая предоставляла ей клиринговые услуги на протяжении почти 80 лет, в клиринговое подразделение Чикагской товарной биржи (CME). Затем, в 2008 году, Интерконтинентальная биржа (ICE) - биржевой и клиринговый холдинг со штаб-квартирой в Атланте – перевела свои клиринговые операции и сумму открытых позиций по внебиржевым деривативам и энергетическим фьючерсам, которые торговались на бирже ICE в Лондоне, из клиринговой палаты LCH.Clearnet в свою новую, специально для этого созданную, клиринговую палату в Лондоне ICE Clear Europe. Это было сделано, несмотря на сопротивление LCH.Clearnet и контрагентов по сделкам.

В обоих случаях регулирующие и антимонопольные органы не усмотрели в этом никаких нарушений законодательства. При этом создан прецедент, что фьючерсные биржи, по факту, осуществляют контроль над суммой открытых позиций по своим сделкам.

Эти примеры мы привели с одной только лишь целью, показать, что не все так уж гладко в вопросах проведения неттинга при осуществлении клиринга. Ряд вопросов, все еще требуют своего разрешения. Но, тем не менее, сам этот факт говорит о том, что неттинг прочно обосновался в биржевых технологиях и его правовое обеспечение не всегда поспевает за его стремительным развитием.

Матяшин А.Н.,

заместитель начальника управления лицензирования

оценочной, биржевой и риэлторской деятельности

Госкомконкуренции Республики Узбекистан

---

 

Материал опубликован в газете BIZNES Daily Биржа № 15 (2034) за 2016 год в виде статьи под одноименным названием.